Anul trecut, economia mondiala a inregistrat cea mai rapida crestere inregistrata de-a lungul a 3 decade, concomitent cu o crestere surprinzator de minuscula a mediei de inflatie.
Anul calendaristic 2005 continua cu inasprirea oportunitatilor de investitii financiare la nivel global concomitent cu cresterea lichiditatii mondiale la cel mai inalt nivel din ultimii 15 ani.
Sectorul hedge fondurilor, departe de a mai realiza profituri mai mari de zece la suta ca in ultimii zece ani, intra in ultimul trimestru al anului cu o capitalizare de 1 trilion de dolari, dar cu rezultate mai slabe chiar decat randamentul titlurilor de stat din SUA.
Aceste rezultate nefavorabile sunt datorate in mare parte reducerii drastice a volatilitatii bursiere din SUA. Indexul de volatilitate VIX, care reflecta o estimare a volatilitatii viitoare bursiere interpolate pe baza pretului optiunilor, a scazut la cifra de 10,33 la 15 Iulie a.c., acest nivel fiind cel mai redus nivel din Decembrie 1995 incoace.
Avem de-a face cu o ieftinire generalizata a riscului de credit: astfel, plusul de dobanda fata de titlurile de stat la obligatiunile emise de companiile cotate in zona sub-investment grade (mai putin de BBB- dupa Standards & Poor), asa numitele junk-bonduri, au coborat la cel mai scazut nivel din ultimii 6 ani. Fundamentul este insa solid, deoarece intr-adevar incidentele de plata ale companiilor sunt in scadere.
Investitorii si-au pierdut increderea si in obligatiunile corporative convertibile, retragand 5 miliarde de dolari in prima jumatate a anului.
Contrar asteptarilor investitorilor care sperau ca daca Banca Centrala a SUA ridica dobanzile pe termen scurt, si randamentele la certificatele de trezorerie pe termen mai lung vor creste, acest lucru nu s-a intamplat, randamentul la certificatele de Trezorerie pe 10 ani scazand de la 4,65% in Martie la 3,9% in Iunie.
Aceste fenomene se datoreaza surplusului de lichiditate existent pe piata mondiala, surplus estimat la 11 trilioane de dolari, avand cam aceeasi dimensiune ca intreaga economie a Statelor Unite. Avand o rata redusa si in scadere a economisirii atat la nivel individual cat si guvernamental si ca atare necesitand finantari importante, Statele Unite reprezinta un centru important de absorbire a 2/3 din aceasta lichiditate. Datorita acestei rate reduse a economisirii, combinata cu un deficit bugetar important, Statele Unite s-ar fi putut afla pe o panta crescatoare a dobanzilor. Cu toate acestea, in ciuda interventiilor repetate de crestere a dobanzii de referinta anul acesta de catre Banca Federala de Rezerva, ca si a reemiterii obligatiunilor de stat pe termen de 30 de ani, rata dobanzii pe termen lung de-abia depaseste nivelul de 4%.
Cota de investitii in afaceri a crescut in aceasta tara la nivelul de 16,5% din Produsul Intern Brut, deasupra nivelelor inregistrate in anii ‘90.
De unde vine aceasta lichiditate?
Pe partea de politici economice, bancile centrale au riscat generarea unei inflatii mai ridicate decat aparitia unor riscuri deflationiste. Acest fapt a generat o perioada de politici monetare relaxate, combinate cu o crestere accelerata a lichiditatii. Pana in acest moment, presiunile inflationiste nu s-au materializat, probabil datorita unei discrepante la nivel global intre productia agregata si cerere. In masura in care numeroase persoane foarte sarace din India, China si alte parti ale Asiei, ca urmare a cresterilor economice din aceste tari, vor incepe sa treaca in randurile cererii solvabile, probabil ca aceasta discrepanta va incepe sa se echilibreze.
Pe partea corporativa, exportatorii asiatici si companiile exportatoare de petrol genereaza surplusuri consistente.
Companiile chineze incaseaza miliarde de dolari din exporturi, iar pentru investitiile locale exista concurenta puternica din partea companiilor straine, datorita cursului de schimb inca favorabil, ca atare companiile chinezesti trebuie sa investeasca si in afara granitelor. Oferta recenta de cumparare facuta de compania petroliera chineza CNOOC catre compania americana Unocal, in valoare de 18,5 miliarde de dolari, creaza un precedent in care companii americane sunt achizitionate de companii chineze.
Si companiile japoneze au excedente importante din exporturi, acestea evitand sa investeasca in interiorul granitelor datorita deflatiei, care inca persista.
Cresterea pretului petrolului la 60 de dolari barilul, a produs excedente importante companiilor din tarile exportatoare de petrol. Renumite pentru prudenta lor investitionala, dar si datorita faptului ca inovatia in tehnologiile de extractie a ajuns la un punct in care potentialul crescator nu mai poate fi perceput, aceste companii isi transfera economiile in investitii in alte domenii, pe piata internationala.
Unde se duce acest exces de lichiditate?
Mediul financiar dominat de rate reduse ale dobanzilor, fara ca acestea sa produca inflatie, au generat cresterea investitiilor globale in domeniul medical, al constructiilor, ca si in domeniul echipamentelor militare.
Asistam totodata la cresterea achizitiilor corporative prin venture capital, un exemplu fiind achizitia corporativa mentionata anterior. Un alt exemplu este achizitia firmei germane de real estate Viterra de catre londonezii de la Terra Firma Capital Partners.
Intr-o lume a preturilor crescande la petrol, o parte a valului investitional se indreapta, in mod firesc, catre valorificarea surselor alternative de energie.
Pentru tarile cu cont de capital deschis, abundenta lichiditatii nu are bariere geografice: in tari in care in mod traditional costul capitalului era ridicat, de ex. India, rata dobanzii la imprumuturile ipotecare a scazut de la 15% cu 5 ani in urma, la 7,5% in anul curent.
Mobilizarea trasnationala rapida a lichiditatii a generat si cresteri la preturile locuintelor si terenurilor, aceste cresteri devenind in acest an un fenomen global, cuprinzand zone de la Shanghai la SanFrancisco, Barcelona, Bucuresti si Bombay.
Pentru aceste tari cu contul de capital deschis, asistam – vezi exemplul SUA de mai inainte – la pierderea influentei bancilor centrale prin politici monetare asupra ratelor dobanzii, ratele dobanzii fiind mai degraba influentate de investitiile strainilor pe pietele financiare si de cererea de moneda nationala.
In acelasi timp se constata reducerea sensibilitatii ratelor dobanzii la marimea deficitelor bugetare, ca si lipsa de reactie a lichiditatii dintr-o anumita tara la interventiile de crestere a ratelor dobanzii de catre banca centrala. Acest lucru impune cooperarea intre Bancile Centrale pentru asigurarea unor anumite conditii de lichiditate pe intregi zone de tari care au cicluri economice asemanatoare.
Astfel, 5 membri ai grupului de tari Sud Asiatice ASEAN (Indonezia, Malaysia, Filipine, Singapore si Thailanda), au hotarat in prima parte a anului sa formeze un fond de 1 miliard de dolari care sa permita schimburi de moneda nationala intre tarile participante, la un curs mediu de echilibru.
O asemenea posibilitate creste lichiditatea tarilor participante in momente de presiune asupra cursului valutar, dar permite si modificarea conditiilor de lichiditate intr-o zona geografica in cazul in banca centrala responsabila are alte prioritati.
Se pare ca si tarile europene care au intrat sau vor intra in Uniunea Europeana, dar care nu sunt inca parte a zonei Euro, ar avea nevoie de un astfel de fond, pana la intrarea in mecanismul Euro.
Concluzionand, acest excedent de lichiditate la nivel global pana la urma ar putea deveni inflationist, sau ar putea exacerba maximul de apreciere a preturilor locuintelor si terenurilor pana la nivele nesustenabile. Pe plan contrar, in masura in care cresterea preturilor la proprietati a generat cresterea consumului, caderea abrupta a preturilor de pe piata real estate poate genera prabusirea consumului.
In tarile in care aprecierea real estate-ului a facilitat cresterea creditelor de consum prin oferirea de catre banci a unor imprumuturi libere de justificari pana la atingerea pragului de apreciere, scaderea preturilor la real estate ar putea genera slabirea sectorului bancar.
Firesc, eforturile de reconstructie ca urmare a unor dezastre naturale (vezi uraganul Katrina si inundatiile din Europa), vor aduce in prim-plan noi emisiuni obligatare ale municipalitatilor, care se pare ca vor absorbi o parte din lichiditatea disponibila. Sa speram ca aceasta lichiditate insa nu se va transfera de la burse prin vanzarea rapida a unor actiuni ale companiilor de asigurari – in SUA, bilanturile puternice ale societatilor de asigurari au oferit confortul dorit investitorilor cu privire la capacitatea companiilor de a plati daunele generate de uraganul Katrina. Astfel, actiunile AMBAC au scazut dupa uragan cu mai putin de 2%, iar actiunile MBIA, cu 5%.
Articol prezentat de autor la Forumul Asociatiei Romane de Managementul Riscului care a avut loc la Bucuresti in perioada 14-17 Octombrie, 2005.